作者：柯安迪
国际货币基金组织最新发布的《全球金融稳定报告》全面综述了中国的信贷前景，认为中国有6410亿美元不良贷款，占贷款总额的5.5%。国际货币基金组织认为，凭借企业至少支付贷款利息的能力来看，存在风险的企业贷款金额超过两倍，达到1.3万亿美元。然而，该报告侧重于考察银行系统统计的官方信贷数据，没有考虑到将来很可能纳入官方信贷数据的隐性债务。更重要的是，最近的几项政策举措，如债转股和债务置换，有可能使问题进一步恶化。
该报告肯定了中国近期采取的一些政策措施，如放开存款利率上限、调整汇率机制以及取消对外投资规定等。此外，报告还重点提到了中国企业债务水平不断上升引发的越来越大的担忧：过去五年来，甚至连债务利息都无力偿付的企业所占的比例从4%大幅上升到14%，全部企业中有40%以上“应付账款超期”，或者应收账款周转天数超过45天。尽管如此，报告仍然表示，“考虑到现有的银行和政策缓冲空间以及经济的持续强劲增长”，这样的不良贷款水平“仍属可控”。
这种评估可能过于乐观，因为没有反映出未来的借贷趋势。甚至有些中国经济学家都认为国际货币基金组织的预测过低。根据中国社科院研究员余永定估算，截至2015年5月，国内非金融类企业贷款总额相当于国内生产总值的160%以上。
值得注意的是国际货币基金组织的分析中没有考虑的因素。中国的实际债务有很多是隐性的，那些贷款严格说起来不属于银行债务，但可能很快就会成为银行债务。此外，有些政策可能会使债务水平进一步提高。其中我们应注意以下因素：
地方债务。国家审计署2014年调查得出的官方数据显示，地方债务总额为24万亿元人民币，而地方银行人士则认为可能高达30万亿元人民币。其中大约有一半由中国的银行借出，其余是通过影子银行渠道借贷的民间资金。此类银行债务大部分已经列入企业贷款总额。然而，有些私人债务由于提供给了获得国家支持的地方企业，很可能最终也会列入银行资产负债表。
影子银行的隐性债务。影子银行渠道包括国有信托公司、银行出售的理财产品以及P2P网络借贷平台等资金来源，实际上是企业借贷的民间资金。据穆迪估算，总额超过44万亿元人民币，后经检查发现，这一数字似乎偏低。从严格意义上说，这不属于银行债务，但很快就会成为银行债务。
债务置换。新举措允许银行将地方债务置换为债券，原本旨在降低企业的利息负担。但事与愿违，这成为地方政府举借更多债务的一种方式。债务非但没有消除，反而增添了更多债券负担。债务置换开始的时候金额为3万亿元人民币，但今年可能增加一倍甚至两倍。而且，一旦地方投资开始违约（已经开始），银行不良贷款水平就会大幅上升。
债转股。为了拯救陷入财务困境的国有企业，中央政府提出，允许某些企业将未偿还的银行贷款转为股权。在三月份的一次会议上，政府确定首批债转股规模为1万亿元人民币。有些人认为，这会让银行在国企改革问题上获得发言权，但更有可能的是，这只不过会让负债累累的国有企业提高债务水平，来弥补置换掉的那部分债务。结果，这1万亿元额度有可能在短时期内迅速扩大，而且也会列入银行资产负债表。
原因何在？首先，很多贷款是通过银行出售的，所以放款人会以为有银行背书。其次，很多借款人，如各级地方政府下属企业，有国家做后盾，这样就很难区分民间借款人与政府借款人。第三，有政治影响的放款人，如城里的有钱人和大型国有企业员工，可能威胁进行抗议示威，迫使政府进行贷款重组。
中国政府可以采取多项措施来改善中国的债务状况。首先，可以扩大中央政府债券市场。地方政府债券只是另一种形式的银行债务，没有多少透明度。然而，中央政府债券规模更大，属于中央银行的显性负债。中国政府不愿见到官方公布的债务占GDP比提高（目前为42%左右）。但是，确认中央政府负责的债务会提高透明度。其次，中国政府应该放弃债转股方案。这种转换只会让投资者对企业的实际债务状况一无所知，也不太可能导致银行对企业有任何更大的控制权。从长远来看，提高中国实际债务负担的透明度，对平息投资者的不安情绪大有帮助。
柯安迪是总部设在香港的东方资本公司的董事总经理。在成立东方资本之前，柯安迪曾担任中银国际美国分行总裁，该公司是中国银行下属的美国投资银行部门。