延缓改革得不偿失


作者:宋厚泽

国的全面深化改革已经进行两年了。这两年间政府出台了不少新文件和举措。但具体到经济表现上,虽然有各种经济刺激措施,中国的经济增长却不断下滑。同时,快速增长的银行坏账和近几个季度的资本外流显示金融系统内的风险因素也在增加。这些问题在一定程度上都与中国过去两年采取的改革策略有关。总的来说,金融改革快于实体经济改革,着重新兴产业发展却并没有积极解决传统行业的问题。

考虑到全面深化改革是一个长期过程,或许有人认为现在评估改革进程为时过早。但很多重要领域,如国企改革,相关的文件已经公布。对于未来两三年的改革进程我们基本可以有个估计。同时,由于过去几年没有积极解决亏损企业和产能过剩问题,这些问题已经比几年前有明显恶化。即使马上着手解决,恐怕需要一段时间才能看到改善。因此,实体经济改革落后于金融改革的局面估计要持续一段时间。

财政部长楼继伟在今年早些时候的一次讲演中指出对于稳定的担心决定了中国不可能快速推进实体经济改革。但实体经济和金融系统的改革是互补,而不是替代关系。实体经济改革缓慢会降低金融改革带来的效率改善,还可能导致金融风险的积累。因此实体经济改革慢,不但无助于降低改革成本,反而会制造新的问题。下面是一个简单的分析:

  • 首先,实体改革进展慢会导致中国的经济增长及市场对经济的信心不断下滑。这必然导致国内的企业和个人为寻求更高的回报而选择投资高风险资产,或者投资海外。
  • 同时,在经济增长和通胀不断下滑的背景下,为了刺激经济需要不断降低基准利率。因为无风险/低风险资产的回报率与基准利率基本一致,降息会加剧上述的投资高风险资产的动机。目前已经有一些实证研究表明低利率会促进金融风险因素的积累。
  • 此外,中国金融机构的内部治理普遍还存在问题。虽然最近十几年来的金融机构改革带来了很明显的改善,但大而不倒-政府会为金融机构的坏账买单-似乎仍然是大概率事件。当金融企业可以负赢不负亏时,进一步的市场化改革不但不会明显改善金融机构的经营,反而很可能适得其反。在放松监管的环境中,内部治理不完善的金融机构反而会为了短期利益而进一步追求高风险。前几年风生水起的影子银行就是这样的一个例子。当影子银行刚出来时,普遍都认为这是一个正面的发展,认为影子银行有助于促进银行系统内的竞争,并改善资金分配。但是随后的发展证明影子银行的快速发展主要是基于监管套利,同时资金也大量投向地方政府融资平台及产能过剩行业。政府因此不得不加强对影子银行的监管,并用传统的贷款来取代。

在实体经济低迷的情况之下,资本账户开放不可避免的带来资本外流,而这将进一步带来人民币贬值压力。到目前为止,官方一直强调人民币没有贬值基础,但市场似乎并不认同。近一段时间以来的资本外流就是这种分歧的表现。假使现在政府愿意由市场来决定汇率,由于官方和市场的分歧太大持续太久,汇率调整的过程恐怕也不会顺利。

官方一直在强调当下的经济困难很大程度上是结构性的,解决的出路是产业升级。这个说法可说对也不对。一方面,随着一国经济的不断发展,确实产业结构不断向高技术,资本密集型发展。但另一方面,我们也要看到这主要是经济发展的结果而不是原因。

强调产业升级而不积极解决实体经济问题的做法有下面两个问题:

  • 首先,中国的新兴产业在经济中的比重远小于传统行业。因此指望新兴产业的增长来带动传统行业走出困境是不现实的。
  • 其次,中国经济的主要问题都集中在传统行业。比如债务问题,最新的数据显示全部非金融国企的债务已经达到78万亿,相当于全国GDP的2倍。同时其增长速度远超经济增长。如果不采取措施,不要说改善,即使不继续恶化都很难。

政府对稳定和大规模失业的担心不是无来由的。但我们同时需要看到延缓改革的成本同样很高。在整体经济下行的状况下,如果放手不管,债务和产能过剩问题只会越来越严重。同时,即使为了维护稳定,通过维持亏损企业运转来解决就业问题也是个完全不合算的事情。职工的工资只占企业运营费用的一小部分。完全可以把亏损企业关掉,同时只用一部分维持亏损企业运转的资金来解决下岗职工的后顾之忧和培训再就业。总之,过去几年改革的主要教训就是暂缓改革于事无补,只会加剧问题。

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